¿Cambio de ciclo?

Una vez más son la deuda y las burbujas de activos las que amenazan una recuperación que tanto tiene de financiera, aunque 2017 será el primer año en muchos en el que el comercio internacional de bienes y servicios supere el crecimiento del PIB mundial.  La crisis de 2007-2008 vino precedida de un considerable aumento del endeudamiento privado en los países desarrollados, el cual servía para compensar el estancamiento de rentas (como puso de manifiesto Raghuram Rajan en su libro“Líneas Divisorias” ). Una gran parte de esta deuda privada se convirtió en pública a través del coste de las crisis bancarias en todos los países desarrollados. En la actual recuperación, la acción de los bancos centrales a través de la compra de activos (QE) ha supuesto que ahora la recuperación no esté basada en el aumento del crédito privado sino en la compra de activos por los bancos centrales: alquimia dirían algunos.

Además, estos que han comprado la casi totalidad de las emisiones de deuda pública a precios muy bajos: todos los países euro, menos Grecia, emiten deuda pública más barato que la primera economía mundial, EE UU. El funcionamiento del mercado ha sido sustituido por el Estado (bancos centrales) hasta ahora. Pero las cosas están cambiando. Dos de los principales bancos centrales, la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra, han subido los tipos de interés. El Banco Central Europeo (BCE), por su parte, ha recortado la compra de activos de 80.000 millones de euros al mes en 2016  a 30.000 millones a partir de enero de 2018. Las valoraciones de activos, primero las Bolsas y luego otros, están a precios y valoraciones récord, sobre todo en Estados Unidos. ¿Puede la economía real sustituir a la  marea de liquidez para mantener la recuperación ?  No lo sabemos, pero una vez más “mientras la música suena, todo el mundo baila”, según la trágica frases del expresidente Charles Prince de Citigroup en 2008.

Los países emergentes, por su parte, no han sufrido la Gran Recesión, pero la crisis de los mercados desarrollados les acabó afectando a través de la caída del precio de las exportaciones y de la retracción del dinero inversor de los mercados internacionales. China salvó  en 2008 a la economía mundial de una crisis global gracias a su aumento del gasto y del endeudamiento, pero todo tiene su fin: la economía china dejó de crecer al 10%anual para crecer al 7%, y ahora se irá aproximando al 5%. Por suerte para ellos, el hambre de remuneración ha impulsado los capitales de vuelta hacia las economías emergentes, dados los ultra bajos tipos de las economías desarrolladas. El dólar también ha ayudado, lejos están los tiempos en que se daba por hecho la paridad euro- dólar. Demandas domésticas creciendo en los países ricos, petróleo no muy caro, un dólar a precios que no seque el mercado es lo que necesitan estas economías para prosperar. Pero parece que vienen cambios.

No solo los bancos centrales empiezan a reducir laliquidez, sino que los tipos en EE UU van más deprisa para arriba que en Europa o Japón. ¿Un dólar más caro? Solo el déficit exterior estadounidense empuja en la otra dirección. Donald Trump dice querer reducirlo, pero su reforma fiscal aumentara el déficit público, salvo que genere un crecimiento no inflacionista que hubiera sido más seguro obtener con una inversión en infraestructuras, por lo que el déficit de ahorro norteamericano no parece que vaya a reducirse. La zona euro, desde luego con superávit exterior, estaría en condiciones de bajar los impuestos. Miremos al nuevo Gobierno alemán, cuando llegue, a ver si lo hacen ellos que son los que tienen capacidad. Sería una gran noticia para el mundo.

En este escenario, los presidentes de la FED, el BCE y el Banco de Inglaterra serán reemplazados entre 2018 y 2019, empezando por EE UU. Como la reciente experiencia ha demostrado, quién presida estos bancos centrales marca la diferencia.  Hoy la previsión, además del deseo unánime, es que la FED siga subiendo tipos de forma muy gradual, de 25 en 25 puntos básicos. Todo ello si la inflación, que está ya ligeramente por encima del objetivo del 2%, no es empujada por unos salarios que están creciendo modestamente con un desempleo del 4,1%. Jerome Powell, el nuevo presidente de la FED, tendrá que hacer algo más que buscar consensos en este escenario de cambio. En la zona euro, tenemos un año hasta la marcha de Mario Draghi, quien a todas luces ha contribuido como nadie a salvar el euro y también a evitar la deflación. No es buena noticia que Alemania quiera la presidencia del BCE, salvo para aquellos que crean que la responsabilidad vence a las creencias teológicas y que un alemán lo será menos si de él depende el euro. Estas elucubraciones sobre la psique germana se llevan mal con las apreciaciones de los mercados, que en cambio son plenamente conscientes de la inamovible opinión del Bundesbank sobre la política monetaria.

Lo miremos como lo miremos vamos hacia un cambio del ciclo, desde luego en EE UU. Aterrizar ha resultado en los últimos 15 años mucho más difícil que despegar, porque “nadie quiere que el baile se acabe” bajo su mandato. Las reformas económicas para aumentar el crecimiento dependen de Gobiernos y Parlamentos de los países desarrollados, donde las coaliciones postelectorales son cada vez más numerosas. Francia ahora; España, Irlanda y Portugal en los últimos años, indican que las reformas se pueden hacer, que mejoran el crecimiento. ¿Podremos hacerlo a nivel europeo? Merkel y Berlín se están haciendo esperar para tener un nuevo Gobierno, del que dependerá  la reforma de la zona euro .Al otro lado del Atlántico el Partido Republicano parece haber estado mas unido contra Barack Obama que a favor de Trump. Lástima.